机构研报：棉价走势展望

从5月USDA发布的供需报告来看，2018/19年度全球棉花存在一定的供需缺口，就是因为远期存在供需缺口，并且近期由于美国德州干旱天气和中国新疆种植期天气异常影响棉花的生长，在这些导火索的影响下，国内外棉价出现共振的局面。本文试图再次梳理一下全球棉花供需情况，同时与2010年国内外棉花大牛市的背景和价格运行规律进行详细对比，以便更好的帮助投资者理清思路。

一、2018/19年度全球供需展望

USDA在5月11日首次公布了2018/19年度供需报告，总体来讲，供需报告显示下一年度全球棉花供不足需，存在93万吨的供给缺口，这也是近几年以来首次出现供给缺口。

详细来看，5月供需报告显示2018/19年度全球需求为2735万吨(同比+103)；全球产量为2642万吨(同比-27)，分国来看印度产量为621万吨(+0)，中国产量为589万吨(-11)，美国产量为425万吨(-31)。全球下一年度供需缺口为93万吨，而2017/18年度全球供给过剩37万吨，这对远期全球棉价形成支撑，利好远期棉价。

表1:USDA全球棉花供需表万吨

(数据来源：USDA、西南期货研究所)

对比2010/11年度全球棉花的背景情况，全球棉价于2008年出现了大幅下跌，ICE棉价从85美分下跌到2009年初的45美分左右，全球棉价于2009年3月触底开始震荡上涨自2010年6月的80美分。虽然2009/10年度价格的出现了上涨，但是之前的价格不能有效刺激全球产量的回升，我们也看见了全球棉花产量在2008/2009和2009/10年度出现了连续两年的减产。随着全球棉价回暖至80美分以上，才有有效的刺激了种植的增加，导致2010/11年度全球产量大幅增加至2534万吨，但是这样的产量水平还是较2007/08年度下降了80万吨。

对比2018/19年度全球的产量，全球产量从2012/13年度下降至2015/16年度，随着全球产量在2015/16年度达到最低，全球棉价开始回暖，从60美分上涨至80美分左右，棉价的回暖又刺激了产量的增加，全球棉花产量增加到了2650万吨左右。

从全球需求来看，在2009/10年度全球供给缺口356万吨，这个供需缺口消化了大量的中间商和纺织厂库存，这导致在2010年度7月的时候全球棉花工业库存和商业库存达到极低的水平，所以我们看见虽然2010/11年度全球产量过剩50万吨，但是全球棉价还是出现了大幅上涨。同样的情况再次发生在2016/17年度，前一个年度低产量消化了大部分库存，虽然2016/17年度供需相当，但是在工业库存和商业库存极低的水平，价格出现了短时间的暴涨。

从全球供需缺口来看，全球供需缺口在2018/19年度为93万吨，所以全球棉价具有再次走高的驱动力，但是价格上涨的幅度可能受到抑制，因为库存结构发生了改变，我们后面将详细分析。

二、国内基本状况

根据相关机构的最新预测，2017/18年度全国棉花产量大约为600-610万吨，超市场预期，新疆产量大幅超预期，主要原因是新疆风调雨顺，天气情况达到了生长的最理想状态。根据中国棉花协会第三次植棉意向调查，显示全国植棉意向面积为4238.8万亩，同比下降4%，按照线性外推法，我们认为在2018年新疆天气将很难达到2017年度的状态，应该恢复到历史的均值附近，那么对应的国内产量也将可能下降至560-580万吨。

表2:中国棉花供需表万吨

(数据来源：USDA、西南期货研究所)

从国内供需缺口来看，2010/11年度供需缺口为77万吨，较上一年度下降近80万吨，2009/10年度巨大的供需缺口消耗了大量的工业库存和商业库存，这为2010/11年度大牛市提供的充分条件，所以我们看见在低库存的情况下，较小的供需缺口就能带来价格的大幅上涨。另外一个原因是2010/11年度由于全球宽松的货币政策导致棉花全产业链均出现高利润的情况，全产业链大量的补库存；而对比2018/19年度全产业链利润较低，并且产业链库存也较高。

预计2018/19年度国内供需缺口有所扩大至150万吨，缺口扩大的主要原因是预计明年国内产量将下降至570万吨左右，国内消费增加20万吨，所以供需缺口扩大60万吨。但是我们要清楚，虽然国内供需缺口继续扩大，但是我们也要明白，2017和2018年国内的供需缺口并没有消化国内的工业库存和商业库存，反而是国内的抛储把国内的供需缺口填补了，同时抛储又填补了部分工业库存和商业库存，所以我们必须清楚的认识这次背景与上次不一样，最后全球棉价和国内棉价上涨幅度也肯定不一样，预计本轮牛市上涨力度可能小于2010/11年度棉花的大牛市。

从国内库存来看，国内工业库存和商业库存已经恢复到正常水平，主要的原因是大量的国储库存转化为商业库存和工业库存。随着连续三年的抛储之后，国储库存下降至300-400万吨的水平，这样的库存水平也导致2018/19年度国内存在轮入的概率，所以这也对全球棉价形成一定的支撑。

图1:国内棉花商业库存万吨

(数据来源：USDA、西南期货研究所)

图2:国内棉花工业库存万吨

(数据来源：USDA、西南期货研究所)

三、仓单情况

根据数据显示，截止2018年5月29日，郑商所棉花仓单与有效预报之和为9859张，合计棉花39.44万吨，处于历史最高记录，如此高的仓单在未来一定成为压制市场价格的主要因素。

图3:仓单+有效预报张

(数据来源：USDA、西南期货研究所)

四、结论

USDA供需报告显示2018/19年度全球供不足需，存在一定的供需缺口，从长期来看全球棉价存在上涨的动力。从中国来看，国内供需缺口可能再次扩大，同时由于国储棉已经下降到较低水平，未来可能存在轮入的概率，所以我们也长期看好国内外棉价的走势。但是我们也要认识到这次上涨的背景和2010年大涨的背景不一样，主要不一样是指的是经过过去三年的抛储，目前国内商业库存和工业库存已经恢复到正常偏高的水平，所以这次上涨的力度可能小于2010/11年度。

当前市场对天气非常敏感，近期新疆经历了大风、阵雨、沙尘，可能对棉花的生长产生不利的影响，随着利好因素的不断发酵，近期大量资金流入农产品，国内外棉花均出现涨停，在短短的一个月之内大幅上涨了20%左右，我们认为短期如此大的涨幅已经透支了未来价格上涨的部分幅度，并且目前1809合约基差最高达到2000元以上，短期价格或多或少有超涨的嫌疑。

对于1901合约，我们认为，近期棉价的大幅上涨已经超出短期的基本面，未来短期价格承压，建议前期持有多单获利平仓，待价格回落至18000左右再分批入场做多，不建议追高。

重点关注：全球种植期间天气情况，关注天气升水。