A股中期上涨格局并未改变

截至9月22日收盘，沪指报3352.53，跌0.16%；深成指报11069.82，跌0.26%；创指报1866.42，跌0.34%。其中，沪指创出9月以来调整新低，周线已3连阴。笔者分析，就短期而言，股市的上涨局面出现一些干扰因素，包括8月宏观经济数据全面不达预期、美联储宣布今年10月起启动渐进式被动缩表、A股解禁、减持压力逐步加大。但是，这些只是短期的利空因素，从中长期角度来看，A股市场内在的运行逻辑支持中长期上涨，主要利多为中国经济的稳定性、内生动力在不断增强，信贷继续支持实体经济发展，场外资金参与积极性较高。因此，笔者认为上证指数的中期上涨趋势良好，且场外并没有较大的系统性风险，短期回撤仍是做多的良机。

三大利空突袭A股

第一个利空因素是，9月14日国家统计局公布的8月宏观经济数据回落：8月工业增加值同比增速为6.0%，较上月回落0.4个百分点；1—8月全国固定资产投资增速为7.8%，较1—7月回落0.5个百分点；8月社会消费品零售总额同比增速为10.1%，较7月回落0.3个百分点。市场担忧中国经济运行格局仍偏弱，当天沪指在创下1月4日以来新高之后迅速回落，收盘下跌0.38%。各路热钱纷纷套现涨幅较大的热门股，周期股更是首当其冲。此外，国际信用评级机构标准普尔9月21日将中国主权信用评级由AA-下调为A+，展望由负面调整至稳定。这是标普今年第二次下调中国的主权信用评级。当天沪指冲高回落，收盘下跌0.24%。22日，新华社、财政部带头反击标普，专家学者、媒体等也集体发声，但沪指还是收跌0.16%，若不是上证50护盘，指数跌幅会更大。

第二个利空因素是，9月21日凌晨，美国联邦储备委员会公布9月利率决议，决定维持联邦基金利率区间1%—1.25%不变，宣布将从今年10月开始缩减总额高达4.5万亿美元的资产负债表，以逐步收紧货币政策。从理论上来讲，缩表有利于美元走强，全球以美元计价的资源价格会走低，不利于当前A股市场热钱关注的资源股估值，而且会使得人民币贬值预期再度形成，资本外流的压力随之增强。中国外汇交易中心公布，21日人民币对美元中间价报6.5867，较前一交易日大跌197个基点，创下9月1日以来新低，连续3天调贬。

第三个利空因素是，沪深两市主力资金已连续19个交易日呈净流出状态，A股解禁、减持压力又将逐步加大，而相当部分板块个股的估值水平仍居高不下。数据显示，9月沪深两市限售股数量共计289.66亿股，是年内最高点。解禁市值仅次于今年2月和12月，为2017年第三高。虽然解禁并不等同于减持，但从历史经验来看，解禁规模往往与减持规模具有较高的同步特征。数据显示，2016年有近10%的股东在股票解禁后抛售股票。具体来看，共计2208名股东减持1831.87亿元，其中不乏一些股东在限售股解禁后马上进行“清仓式减持”套现。从今年6月起，上市公司的减持计划公告开始明显增加，6月为172个，7月为112个，8月为185个。截至9月21日，9月公告的减持计划已经达到142个。

内在运行逻辑支持中长期上涨

从中长期的角度来看，A股市场有其内在的上涨逻辑。

首先，中国经济增长仍具韧性，今年前两个季度，中国GDP都实现了6.9%的增长，说明中国经济逐渐企稳了。今年上半年，我国工业企业利润大幅度回升，上市公司中报业绩明显改善，特别是前几年非常困难的周期性行业，利润更是出现爆发性增长。国内宏观经济持续好转，为人民币升值提供了经济基本面的支持。去年年底以来，人民币对美元汇率结束了长达三年的下降趋势，开始反转上涨。短短9个月，人民币对美元比价从6.96上涨到6.43，涨幅将近10%，创出16个月新高。人民币出现升值趋势后，我国资金外流的情况会得到很大改善，外汇储备会逐步回升，当然对资本市场也会产生利好的影响。人民币升值以后，国外资金流向国内后大都会配置在股票债券上，从而抬升这些资产的价格。虽然8月经济数据整体回落，实际是投资需求在环保督察和去产能等政策因素影响下的被动收缩，但是要看到金融数据依然强劲。8月新增社融总量1.48万亿，同比多增186亿元，8月新增人民币贷款10900亿元，同比多增1413亿元，显示实体经济融资需求仍旺盛，反映经济活力、信贷继续支持实体经济发展。今年以来，已有国际货币基金组织、亚洲开发银行、摩根大通、野村证券、渣打银行、花旗银行、经济合作与发展组织等10余家国际机构选择上调中国经济增速预期。从中长期来看，中国经济的稳定性、内生动力在不断增强。

图为人民币对美元汇率走势

其次，美联储缩表等于直接从市场抽离基础货币，虽然对流动性的影响较大，但资本市场对美联储缩表已有充分预期，总体反应较为温和。美联储发布消息后，美元指数从91.66附近跃升至92.6附近。笔者认为，现阶段美元指数表现仍受制于特朗普政治风险，很难有持续反弹的动力。此外，中国已经提前作出应对策略，中国央行早在8月悄然“缩表”。截至8月底，我国货币当局资产负债表规模为347144亿元，较7月底减少3466亿元，是今年3月以后的再次“缩表”。从反映外盘变化的因素来看，四季度人民币可能面临一定的贬值压力。不过，从反映市场供求的因素来看，伴随国内宏观经济持续向好，市场对人民币资产的回报预期趋于改善，因此人民币贬值空间也是有限的。

再次，从股市的自身情况来看，虽然减持对市场情绪的影响较为负面，不过从历史情况看，市场减持规模的多寡与行情整体走向没有明显的关联。截至目前，8月的减持公告计划数量最多，8月也是今年以来上证指数涨幅最大的一个月，尤其是创业板指数在8月上涨了6.5%，为2016年4月以来的最大单月涨幅。8月底，上市公司中报披露基本结束，半年报的相关信息炒作也告一段落。上半年，两市共有2345家A股公司净利润实现同比增长，其中，有645家公司增长幅度超过100%，上半年业绩完成了翻倍增长的好成绩。银行股再次毫无悬念地成为了最赚钱的公司，25家银行股合计实现净利润7746.35亿元，占两市3359家A股净利润总额的46.3%。银行股在市场的权重很大，银行股业绩向好有利于市场稳定。

当前A股的人气股、指标股的筹码大多锁定，尤其是证金、汇金、国内的保险机构、公募基金等实力机构持有大量的大金融产业股，它们是影响上证综指、上证50指数的核心力量。在最近20个交易日，银行业获得资金净流入65.57亿元，排名第一，证券业获得60.29亿元的净流入，排名第二。同时两融余额及成交量也在不断放大，自9月19日以来，两融余额已攀升至9900亿元以上，距万亿门槛仅一步之遥，场外资金参与积极性仍然较高。而不断进场的两融资金一定程度上抵消了资金出场的负面影响，无形中也推高了两市整体的风险偏好。

最后，公募仓位近两个月上升相对较快，且产品发行和规模也出现明显的转好势头。私募机构的仓位水平与一个月前相比并未有太大变化，整体仍以中高仓位为主。海外资金正在积极入市。2017年第二季度QFII的持股市值为748.94亿元，比2017年第一季度的736.78亿元增加了12.16亿元，增加幅度为1.65%，为历史第五高水平。

图为上证综指周K线走势

总体而言，对于可预见的一段时期内的行情，看多已成为市场主流判断。

短期调整在所难免

周线走势显示，自8月11日至今，上证综指已从3206反弹至最高3391，市场累积了一定的涨幅和大量的盈利盘，现在出现调整是很正常的事情。尽管9月收出三连阴，但整体跌幅很小，下方支撑在3285点附近。笔者预计股指在国庆长假前后仍有较强的上涨动力。