品牌服饰行情升温 关注优质棉纺龙头 4股受关注

品牌服饰行情升温 棉价上行关注优质棉纺龙头

投资策略:行业景气度延续,积极布局品牌龙头和上游棉纺企业

维持板块超配评级。四月社零数据中服装行业仍有较好表现,同时化妆品行业保持高速增长,在行业景气度有望持续的基础上,品牌服装日化公司通过过去几年的渠道优化,供应链提效以及品牌建设有望为其未来中长期成长带来支撑。

我们建议重点关注三条投资主线:1)低线市场品牌销费升级趋势渐起,国产品牌渠道下沉先发优势明显:重点推荐家纺板块中低线市场布局完善的水星家纺、罗莱生活,以及国产大众化妆品牌珀莱雅、御家汇和上海家化;2)品牌服饰龙头有望迎戴维斯双击:随着渠道调整到位,供应链改善及品牌力升级,18年品牌服饰龙头业绩迎来反转,叠加新零售催化及外延扩张预期,业绩估值迎双提振,关注大众休闲服饰太平鸟、森马、海澜和比音勒芬,以及高端女装歌力思、安正时尚等。3)优质棉纺龙头:棉价上涨预期渐强,优质棉纱制造龙头有望受益,重点关注棉纺龙头华孚时尚、百隆东方等。综合考虑业绩成长确定性以及估值水平,推荐水星家纺、珀莱雅、太平鸟、华孚时尚等。

4月社零及服装类零售额增速平稳,化妆品类保持高增长

4月社零总额同比增长9.4%,增速比去年同期下降1.3个百分点。其中,服装鞋帽、针纺织品类零售总额同比增长9.2%,增速较去年同期下降0.8个百分点;化妆品类零售总额同比增长15.1%,增速较去年同期上升7.4个百分点。低线市场仍拉动行业增长的主力,同时电商增速有所放缓与高基数及流量碎片化有关。

棉价上涨预期渐强,关注优质棉纺龙头

5月16日,郑棉主力期货1809/1901/1903触及涨停点,同时,储备棉市场成交量创下新高,推升棉价上涨预期。未来推升绵价上升的短期和长期因素并存:短期新疆棉区受灾影响较大;中长期国储棉18年抛储后库存将接近临界值;化工原材料上涨将推升棉花替代品粘胶短纤和涤纶短纤涨价;下游服饰企业复苏,对棉花需求扩大。重点关注棉纺龙头华孚时尚、百隆东方等。

行情综述:板块整体跑赢大盘,高端女装及棉纺企业表现亮眼

本周以来板块整体上涨1.22%,沪深300指数上涨0.76%,板块整体跑赢大盘0.46个点。其中,纺织制造下跌0.65%,服装家纺上涨2.00%。,受益于品牌服饰景气度升温及股东增持影响,拉夏贝尔本周涨幅居首(+17.78%),歌力思(+8.71%)、朗姿股份(+8.12%)由于高端女装行业景气度复苏,涨幅居于前列,受益于棉价上行,新野纺织(+7.90%)涨幅位居第四。(国信证券)

水星家纺:线上增速预期的再修正与线下增长的再理解

水星家纺 603365

研究机构：国海证券 分析师：谭倩 撰写日期：2018-05-14

市场应正确看待2018Q1线上增速的回归,线下增速仍超预期。2018Q1收入/利润增速分别为24.79%/24.58%。对应线上、线下的收入增速各接近25%。总体而言,收入增速符合预期,利润增速略低于预期30%。主要原因为订货会提前召开所增加的200万订货费以及研发支出增加的200万所致。并且2018Q1因第三方机构提供数据的片面性及低基数的影响从而导致市场预期发生了大幅上移。其实2018年1-2月份线上销售增速较快的主要原因为2017年春节提前因素所带来的低基数影响所致,主要因为2017年春节在1月,旺季提前至2016年12月,而2018年春节在2月,旺季为2018年1月。所以,相较于2017年1-2月来看,2018年1-2月份增速显得较高。但3月份以后受到秋冬款向春夏款调整因素的影响,因而公司有意控制了秋冬款的备货量,从而影响了线上收入增速。再结合线下收入增速来看,自2017年下半年以来,线下增速回暖趋势显著,从2017年的12.88%提升至2018Q1的25%。这主要依托于公司线下极致大单品的战略的推广,2017年下半年黄金搭档被的销售火爆,一方面推动了产品消费价格带的上移,另一方面也推动了销量的快速提升。此外,部分影响可归结于新开店提货量的增加所致。

线上销售额业内领先,且上新速度远超同业。截止2018Q1,水星家纺的天猫销售额继续保持行业第一,京东销售额2018年1月-2月仍为行业第一,此外2018年还新增了拼多多平台。我们认为,线上的领先优势突出主要得益于水星对线上新品、爆品推广的重视、研发支出的提升以及对电商运营团队持续的调整。从产品结构来看,水星80%以上的产品为线上专供款,并且每月都保证线上有新品推出,从而使得线上SKU实现滚动换新,从而巩固在家纺行业内快时尚的品牌定位。此外,公司加大了对电商团队的持续调整,集中人员负责天猫、京东及唯品会的平台运营,并且对于快速崛起的平台诸如拼多多,予以适当的资源投入,以扩展线上业务的运营范围。

加强供应链的优化与调整,推动终端门店升级及内部信息化水平的提升。公司根据不同销售渠道对供应链的反映速度进行了相应的分类。相较于经销商、直营渠道来看,电商渠道、团购渠道对供应链的快速反应能力要求较高。因此,为了更好地提升供应链的计划管理能力及充分满足经销商渠道的订货要求,公司将订货会提前了三个月,从而更好地安排供应商供货。并且公司目前正致力于将供应商系统、经销商系统和公司自身的系统实现全面打通,并且争取实

现差错管理系统、产品分拣系统以及仓储物流运输基地的通力配合。预期供应商系统打通之后,公司对下单、生产、备货、投产、成品入库情况均可以实现监测。经销商系统打通之后,公司既可以帮助经销商门店提升经营管理水平,也能够更好地加强对终端市场的把控。

盈利预测和投资评级:未来继续看好家纺行业在持续复苏的背景之下,公司在极致大单品战略及供应链持续优化调整的基础之上,全年线上、线下增速有望继续维持在25%左右。因此,我们预测2018-2020年对应的EPS分别为1.26元,1.60元和1.99元,对应的PE分别为20.20倍,15.87倍,12.74倍。维持“买入”评级。

风险提示:原材料价格继续上涨、渠道库存积压的风险、新店扩张增速不及预期。

太平鸟:整体业绩拐点向上,关注toc模式推进

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研究机构：财富证券 分析师：刘雪晴 撰写日期：2018-05-10

事件:近日,我们对公司进行了实地调研,就公司经营业绩及后续战略问题与公司经营层进行了沟通交流。投资要点:

中端时尚品牌集团,2018年轻装上阵。

太平鸟是一家以零售为导向的多品牌时尚服饰公司,成立于2001年,于2017年1月在上交所上市。公司的战略目标是成为“中国时尚新生代的首选品牌”,致力于为消费者提供中等价位的优质时尚服饰。目前公司旗下主要拥有PEACEBIRD女装、PEACEBIRD男装、LEDIN乐町女装、MiniPeace童装、MATERIALGIRL女装品牌,并拓展了町家居、内衣、Petitavril贝甜童装、太平鸟.巢家居、PAPAFACE女装潮牌等品牌。

近年来公司业绩呈现稳步增长态势,近5年营收复合增长率为13.27%,净利润复合增长率为28.88%。公司2015年开始品牌整体调性调整,赋予并强调了产品的时尚化、年轻化基因,不可避免造成了一定程度的库存积压,2016、2017年公司分别计提了2.09亿元、1.75亿元的存货跌价准备,拖累了整体业绩表现。2016年公司营收增速为7.06%,自2013年来首次降到个位数,净利润增速为-20.22%,2013年来首次转负。经过近2年调整,库存逐步出清,库龄不断优化改善,产品调性逐渐稳定,产品逐渐获得市场认可,公司2017年实现营收71.42亿元,同增12.99%,实现净利润4.56亿元,同增6.72%,增速尤其是净利润增速较2016年有较大幅度提升。在存货压力减小的基础上,公司在PEACEBIRD男装首先试点TOC模式,售罄率、折扣率、追单率均有所提升,加之其他品牌内生增长,公司2018Q1业绩表现突出,实现营收17.34亿元,同增14.49%,净利润1.33亿元,同增131.88%,净利润实现翻番。

TOC模式试点成功,2018年推行至公司所有品牌。

为了突破产销率、适销率等产销问题瓶颈,公司基于完善的渠道和全面的数据基础,通过TOC(Theoryofconstraints-约束理论管理模式)系统进一步整合数据分析、生产快反、仓储物流、终端零售能力,进而实现畅销款的深度销售和平销款的库存优化。2017年秋冬PEACEBIRD男装率先进行TOC模式试点,效果显著:2017冬季,产销率提升6pct.,成衣折扣率提升3pct.,补单占比实现突破;毛利率同比提升2.79pct.至61.32%。以双面呢大衣为例,2017年冬季共销售17万件,贡献2个亿的零售额,其中通过TOC的5次补单贡献了1个亿的零售额。PEACEBIRD男装TOC模式试点的成功,为其他品牌提供了借鉴,公司2018年将在集团下所有品牌中全线推行。童装面料与男装面料都具有相对简单的特性,公司已通过采用杜邦面料、标准更高的面辅料对童装面辅料进行差异化管理,加之MiniPEACE本身是自PEACEBIRD男装孵化分化,TOC模式的运营理论上可复制性较强。而女装由于面料采用较多且复杂程度较高,运营管理尤其是面料方面难度较大,在TOC模式的适用上存在一定困难。但考虑到公司最先做供应链快速反应的即是乐町女装,整个女装品牌具有一定的供应链基础,加之公司目前的买手机制尤其是女装面料的买手能力较为突出,市场研判能力较强,爆款产品所对应的面料占到所购买面料的70%左右,即买中率为70%左右,较高的面料买中率为女装推行TOC提供了坚实的基础。

品牌孵化落地能力较强,未来拓展路径清晰。

公司作为中端时尚品牌集团,品牌遵循了“哺育”这一发展基因。PEACEBIRD男装自PEACEBIRD女装分立出,MiniPEACE童装自PEACEBIRD男装分立出,町家居自LEDIN乐町女装分立出,内衣产品线自女装产品线分立出。PEACEBIRD男装以及MiniPEACE童装的高速增长,以及METERIALGIRL女装、Petitavril贝甜童装、PAPAFACE潮装等,我们可以发现公司的品牌孵化落地能力较强。目前来说,METERIALGIRL女装在2018年有望盈利,而MiniPEACE童装有望3年内在中高端童装市场构建一定的品牌壁垒,太平鸟.巢以及町家居的家居线在风格调整确定后将有业绩的突破。

公司未来拓展路径清晰,长短期目标兼备。短期目标方面,1)2018年净拓600家门店。这600家门店,预计将有30%左右的直营店占比,渠道侧重于一二三线城市的核心商圈和购物中心,PEACEBIRD男装、PEACEBIRD女装、MiniPEACE童装、LEDIN乐町女装预计各有100家左右的开店计划,同时,公司还计划开出10家左右的品牌集合大店(1000㎡以上、黄金位置、年营业额3000万)。2)2018年线上业务实现30%的增长。2017年公司线上业务收入17.90亿元,同比增长37.48%,营收占比25.45%,2018Q1,公司线上业务收入4.57亿元,同比增长23.65%,营收占比26.60%。公司在线上业务前期高基数的基础上拟定了2018年30%的增长目标,存货出清、线上专供款和折扣款逐渐减少,公司会进一步提高新品的数量和比例,加之TOC模式等其他利好因素,我们预计2018年的折扣率会提高、折扣次数也会有所减少,利润空间有增厚的预期。长期目标方面,未来3年线上线下零售额过200亿元,线上流水过100亿元。未来公司将继续门店精细化管理,不断提高店效坪效;MiniPEACE与Petitavril贝甜童装形成童装品牌矩阵,对标竞争巴拉巴拉;对应目前线上业务40亿元流水、18亿元营收的规模,未来3年100亿元线上流水对应45亿元的营收规模;线下直营加盟互补,直营店比例的提高将推动线下业绩增长。

首次覆盖,给予“推荐”评级。

公司作为多品牌运营的服饰集团,时尚设计能力突出,坚持中端性价比路线,且未大幅提升产品倍率,已有存量市场仍有挖掘空间,新兴品牌和培育品牌对应的增量市场也较有潜力。我们看好公司还基于以下几点:1)公司及其经营层均视时尚、设计为产销本源,对时尚的学习能力、反应能力、执行能力都处于较高水准,且公司敢于启用各类人才、年轻人才,企业的学习氛围、竞争氛围良性循环,员工忠诚度较高。2)从存货库龄、周转水平、TOC模式的运营、线下门店的拓展、线上业务的推进等多方面考虑,结合1季度表现,我们判断公司整体业绩的拐点向上态势将持续。3)公司2年调整即有业绩改善,且2017H2跨界合作、KOL、品牌大秀等一系列营销获市场认可和业绩支撑,2018年预计还将有数个优质IP合作,加之在供应商精细化管理、全生命周期的会员管理方面均有精进,公司的运营能力较为突出。但我们仍会关注库存改善情况、TOC模式在女装品牌的运行情况、订货会频次增加带来的对分季度业绩的影响等问题。

预计公司2018-2020年营收分别是83.64/96.27/110.82亿元,净利润分别是6.42/8.36/9.97亿元,EPS分别是1.34/1.74/2.07元。给予公司2018年25.5-28.5倍PE,未来6-12个月股价区间为34.17-38.19元。首次覆盖,给予“推荐”评级。

风险提示:TOC模式推进不及预期;消费疲软;新品牌拓展不及预期。

森马服饰:童装龙头地位巩固,收购海外品牌打造全品类童装矩阵

森马服饰 002563

研究机构：信达证券 分析师：李丹,李沁 撰写日期：2018-05-09

收入端稳定增长,童装龙头地位巩固:目前中国童装市场规模约1450亿元,公司预计2016-2021年童装行业复合增速约6.3%。公司童装业务发展迅速,17年儿童服饰和休闲服饰营收分别为63.22亿元和56.34亿元,分别同比增长26.4%和0.6%。巴拉巴拉品牌在品牌知名度、市场占有率、渠道规模等多项指标遥遥领先其他品牌,在国内童装市场位居第一。17年利润同比下降的原因主要是由于研发、营销以及仓储费用支出增加以及存货减值计提增加的影响。

业务调整到位,各项费用率有所下降:17年毛利率同比下降2.85个百分点至35.51%,主要是休闲装去库存力度加大以及毛利率偏低的线上业务持续高增长、占比提升拉低总体所致。18Q1毛利率已回升至39.09%,库存处理高峰已过。同时,18Q1期间费用率同比下降3.74个百分点至20.43%,其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别同比下降0.75个百分点、1.72个百分点、1.27个百分点,公司控费效果显现。未来期间费用率的有效控制将为公司盈利增速带来弹性。

渠道布局优化,电商增速较快:截至2017年底,公司已有8423家线下门店(较16年增加171家),其中直营店679家,加盟店7744家;同时,公司在淘宝、天猫、唯品会等国内知名电子商务平台建立了线上销售渠道。2017年,公司电商业务继续保持快速发展的态势,全年营收达到31.21亿元,同比提升40.13%;电商双十一当天零售业绩8.219亿元,森马和巴拉巴拉单店业绩均突破3亿元,新品牌Minibalabala增长迅速,进入年度童装Top20榜单。森马嘉兴物流仓储基地项目部分工程已于17年度交付电商物流使用,有效缓解物流集中的压力,为电商进一步发展奠定了基础。

收购法国知名中高端童装品牌,打造集团全品类童装矩阵:2018年5月公司发布公告拟以1.1亿欧元(约合8.44亿人民币)收购Kidiliz集团100%股权及债权。目前Kidiliz集团在全球共有8家子公司,拥有11000个销售网点和829家门店,17年实现4.27亿欧元(约合32.8亿人民币),EBITDA0.20亿欧元(约合1.5亿人民币),截至17年底集团总资产4.96亿欧元(约合38.6亿人民币)。我们认为,森马和标的公司既有巴拉巴拉品牌童装业务在品牌定位和主力市场上具有明确的互补性,在产品设计研发、国际市场经营和全球采购等价值链上具备整合效应;又能拥有从大众到高端定位的多元和丰富的童装品牌组合,具备在欧洲和亚洲主要市场以及其他国际市场的市场进入和经营能力,并拥有全球化的供应链布局,以扩充集团童装品类。

盈利预测及评级:按照公司最新股本计算,我们预计公司18-20年每股收益分别为0.56元、0.66元、0.78元。公司目前业务符合消费升级大趋势,产品研发供应链管理水平领先,电商强势,业绩进入新一轮发展阶段。维持公司为“买入”评级。

风险因素:消费市场疲弱、具体开店扩张计划不得当。

华孚时尚:色纺扩产+网链放量有序推进

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研究机构：东吴证券 分析师：马莉,陈腾曦,林骥川 撰写日期：2018-03-01

事件:

公司公布17业绩快报,收入同增42.54%至125.97亿元,归母净利同增40.82%至6.75亿元。

投资要点:

色纺主业有序扩产+网链放量迅速带动收入高增长。收入端来看,全年增长43%达到126亿元,17Q4同比增长82.25%达到37亿元,主要来自:

(1)色纺主业产能的有序释放:作为全球最大色纺纱龙头,公司色纺纱产能已达180万锭(产能比年初150万锭增长了20%),其中浙江/长江区域/黄淮区域/海外/新疆各有32.5万锭/16万锭/16.5万锭/28万锭/88万锭。色纺纱属于纱线行业中景气度较高的细分品类,基于色纺纱的环保特性,在环保政策高压下有利于色纺纱品类进一步提高渗透率。在需求和供给端均能得到有效支撑的情况下,公司新增产能消化顺畅,我们估计全年销量约在20万吨左右,同比增长约14%,收入规模在60亿元以上,同比增速超过15%。

(2)网链业务放量迅速:公司棉花公司与新棉集团成立的新疆天孚从事棉花网链业务,发展远期规划为年交易量100万吨、拥有100家轧花厂,并计划利用国家对新疆企业上市的优惠鼓励政策在具备上市条件后实现新疆天孚独立上市。截至17Q3该业务收入超35亿,占比已超40%,考虑棉花贸易业务一般在Q4新棉上市后最旺,我们估计17全年网链业务收入规模超过60亿元,同比增长超过80%。

利润端:全年业绩同增41%增速稳健,四季度受人民币升值影响业绩略有下滑,属短期波动。新疆地区补贴政策(以出疆棉运费补贴&新疆用电补贴为主)支持下公司色纺主业利润较收入增速更快(主要由于新疆产能占比逐步提高、补贴增长快于收入增长),四季度利润下滑主要与人民币意外升值有关,一般来讲汇率对生产类公司的影响体现在两方面,(1)交货前汇率波动带来毛利率变化:华孚作为行业绝对龙头通常毛利率较为稳定,但在订单确认(美元计价)到交货期间(在3-4周)的汇率波动带来的订单价格波动则需要由公司自行承担,考虑17Q4人民币意外升值(且汇率波动较为剧烈,且16Q4受益人民币贬值基数较高,我们估计四季度业绩同降10%主要来自该原因带来的毛利率微降,但长期来看,在人民币不出现短期剧烈波动的背景下,汇率波动对于公司业绩影响有限。(2)外汇头寸不平带来的汇率意外波动时的汇兑损益。华孚色纺在业务上基本保持外汇头寸平衡的状态,该影响较小,历史上财务费用中的汇兑损益均在2,000万以下。

投资建议及盈利预测:

华孚时尚作为色纺纱龙头,在依靠行业地位及规模优势快速扩张的同时,其主力产品色纺纱也有望在环保趋严的背景下在需求端实现渗透率的提升;同时公司依靠新疆大量棉花资源所开展的网链业务正处在迅速放量、打磨新盈利模式的过程中,同样值得期待。我们预期17/18/19年归母净利润规模6.7/9.0/11.3亿元,对应当前128亿市值PE为19/14/11倍,依然维持“买入”评级。

风险提示:产能消化不及预期、网链业务放量发展不及预期、原材料价格意外波动