企业期货套期保值案例分析

引言

套期保值(Hedging)也称“对冲交易”，它的基本做法是买进或卖出与现货市场交易数量相当但交易方向相反的商品期货合约，以期在未来某一时间通过卖出或买进相同的期货合约对冲平仓，结清期货交易带来的盈利或亏损，以此来补偿或抵消现货市场价格变动所带来的实际价格风险或利益，使交易者的经济收益稳定在一定的水平上。随着竞争加剧，大宗商品领域运用期货作为企业风险管理的工具已经越来越普遍，参与者需要对套期保值进行深入研究，形成符合自身实际的套期保值模式。

买入套期保值

期货交易诞生初期，期货市场一直被看作是投机市场。19世纪20年代以前，美国期货界还很少提及套期保值。美国期货专家霍布鲁克·沃金（Holbrook Working）1953年在《期货交易与套期保值》一文中提出，在19世纪20年代以前的大部分资料中充斥的观点是，期货交易主要是受投机驱使而进行的，“除了在辩论时为期货市场的存续进行辩护外，套期保值很少被人提及”。套期保值仅被看作是期货市场幸运的副产品，“不是期货市场存在的必不可少的条件，与投机性的成交在数量上也没有非常紧密的关系”。不过，沃金在文中首次引入基差（basis）概念，认为套期保值是对基差的投机，指出套期保值的目的是为了获利，但不是从价格预测中获利，而是参与基差预测中获利。套期保值的结果不是将风险完全转移，套期保值者利用期货市场只是避免了现货价格变动大的风险，转换为基差波动较小的风险。为了减少或消除基差变动风险甚至从基差变动中获得额外收益，保值者并不一定要建立与现货完全对应的期货头寸。基于这种观点沃金抛弃了凯恩斯的预期价格理论，建立了仓储理论模型：期货价格=现货价格+仓储费用。

纵观传统的套期保值理论和关于套期保值的概念及作用的其他理论，有一个最基本的共同点，即套期保值是企业规避（降低）价格风险或保障利润的有效手段。这也许是套期保值理念深入人心、期货市场在世界范围内持续发展的主要原因。

买入套期保值是指交易者先在期货市场买进期货合约，以便将来在现货市场买进现货时不致因价格上涨而招致经济损失的一种套期保值方式。一般来说计划购进商品或担心未来价格上涨的现货商人往往采用买进套期保值。

例如：3月30日，某不锈钢加工厂计划两个月后购进加工原料1000吨镍，工厂以当前现货镍价99600元/吨制定采购成本预算，不愿提前购进原料占压库存，但是又担心两个月后镍价上涨，于是，决定利用上海期货交易所金属镍合约进行买入套期保值，以99300元/吨的价格买进7月期货合约1000手（1吨/手）；6月1日，当工厂决定开始购进原镍进行加工时，现货镍价格已上涨至116400元/吨，而7月期货合约价格也上涨至116100元/吨。工厂在购进现货的同时卖出平仓期货合约，用期货合约16800元/吨的差价盈利弥补了现货采购16800元/吨的成本亏损，从而锁定了采购成本，成功地实现了套期保值。

由上表的分析可知，该厂选用了与现货品种相同的镍期货合约、与现货交易时间相应的7月期货合约、与现货数量相等的期货合约数量（1000手=1000吨），进行了与现货交易部位相反的期货交易，从而完成了一次成功的买进套期保值，用期货交易16800元/吨的差价盈利弥补了现货采购16800元/吨的成本亏损，规避了现货市场价格上涨的风险。

卖出套期保值

卖出套期保值是指交易者先在期货市场卖出期货合约，当现货价格下跌时，用期货市场的盈利来弥补现货市场亏损，从而达到保值目的的一种套期保值方式。持有商品库存或担心未来价格下跌的现货商人往往采用卖出套期保值。

例如：5月2日，现货市场上大豆销售价格为3900元/吨，由于今年国家鼓励玉米改种大豆，并对大豆种植给予较大力度的补贴，预计种植面积将明显提高，东北某农场预计全年产量有可能会增长30%，担心9月收割后大豆供应充足导致价格下跌影响经济收入，于是，在大连商品交易所卖出1万手（10吨/手）9月大豆期货合约，成交价格3850元/吨；9月初，当农场收成已成定局，即将开镰收割，但是大豆现货价格已跌至3650元/吨，农场在期货市场以3600元/吨的价格卖出平仓期货合约，用期货合约250元/吨的差价盈利弥补了现货收成250元/吨的利润损失，从而锁定了价格和利润收入，成功地实现了套期保值。

由上表的分析可知，该农场选用了与现货品种相同的大豆期货合约、与大豆收割时间相应的9月期货合约、与现货数量相当的期货合约数量（1万手=10万吨），进行了与现货交易部位相反的卖出期货合约的交易，用期货交易250元/吨的差价盈利弥补了现货收成250元/吨的产值损失，成功地进行了卖出套期保值，规避了现货市场价格下跌的风险。

当然，以上两个套期保值范例，只是描述了期货市场盈利刚好等于现货市场亏损的完全套期保值的情形，由于基差的变动，期货市场和现货市场的价格变动幅度不一定相等。如果期货市场价格波动幅度小于现货市场，期货交易盈利或多或少可以弥补现货市场的部分亏损，也是减亏或实现了部分保值，总比单纯面对和接受现货亏损要好得多；如果期货市场波动幅度偏大，期货交易盈利除了能够弥补现货亏损，还能额外盈利。由于期货价格与现货价格的趋同性和趋合性，二者不可能长期背道而驰，因而不会出现套期保值在期货市场和现货市场同时亏损、雪上加霜的情形，因此套期保值对于现货市场是大有裨益的。

基差对套期保值的影响

基差（basis）是某一特定地点某种商品的现货价格与同种商品的某一特定期货合约价格间的价差，是现货价格减去期货价格的代数值：基差=现货价格-期货价格，一般用近月期货合约价格来计算。

基差因现货价格和期货价格的变动而变动，只是变动的幅度相对较小。正向市场上，基差为正数（也称远期贴水），反向市场上基差为负数（也称远期升水）。

通常所说的基差扩大、缩小是指基差的绝对值而言的；基差的趋强、趋弱则是相对其代数值而言的，沿数轴方向正向变动称基差趋强，反之，称基差趋弱。最终因现货价格与期货价格的趋同性和趋合性，基差在期货合约的交割月趋于零。

基差的构成和影响因素

基差是期货价格与现货价格之间实际运行变化的动态指标，至少包含了两个市场间的运输成本和持仓成本。运输成本反映了现货市场与期货市场的空间因素，表现在同一时间的不同地点的基差不同；持仓成本反映两个市场的时间因素，即持有或储存某一商品的由某一时间到另一时间的成本，包括仓储费用、资金利息、保险费和损耗费，反映了期货价格与现货价格之间的本质关系特征。

基差主要决定于持仓成本，并与供求状况和市场套利行为有关。市场上商品的供求关系也较大程度地影响着基差，商品供过于求时，现货价格低于期货价格；供不应求时，现货价格高于期货价格。影响基差的其他因素还包括季节性因素、上年结转库存、当年产量预测值、替代品的供求、国外产量和需求、仓储设施和费用、运输条件和成本、保险费、国家政策以及市场心理因素等。

基差变化与套期保值效果

基差对于套期保值交易非常重要，因为基差是现货价格与期货价格的变动幅度和变化方向不一致而形成的，只要套期保值者密切关注基差变化，并选择基差有利的时机完成套期保值交易，就会取得较好的效果。

一般来说，如果套期保值开始入市时的基差（以B0表示）与结束套期保值平仓期货合约时的基差（以B1表示）相等，适宜进行套期保值交易，基差不变的套期保值称之为完全型套期保值，即能够完全用期货市场的盈利弥补现货市场的亏损，实现完全的规避风险。如上文买入套期保值分析的范例中，B0=99600元/吨-99300元/吨=-300元/吨，B1=116400元/吨-116100元/吨=-300元/吨，B0=B1，基差变化为0，实现了完全的套期保值。

如果基差发生了变化，套期保值就是非完全套期保值，根据不同的情况，套期保值的结果也不相同。

卖出套期保值与基差变动

假设某一豆粕经销商4月初以3200元/吨的价格从油厂采购了20000吨7月执行的豆粕，但是担心这期间豆粕价格下跌，于是选择在大连商品交易所9月豆粕期货合约进行卖出套期保值。我们设想以后现货市场价格与期货市场价格变化幅度不相同的各种情况加以分析，观察基差变动对卖出套期保值效果的影响。

分析上述四种情况，可以发现，卖出套期保值无论现货价格和期货价格如何变动，只要基差变动趋强，套期保值的总效果盈利；只要基差变动趋弱，套期保值总效果亏损。因此，进行卖出套期保值时，应当选择基差很弱极有可能趋强时入市保值，选择基差趋强后结束保值。

买入套期保值与基差变动

假设饲料厂6月初计划2个月后从油厂采购5万吨43%蛋白的豆粕，希望以当前豆粕价格2900元/吨安排生产计划和成本预算，但是担心两个月以后豆粕价格上涨增加加工成本，于是选择大连商品交易所9月豆粕期货合约买进套期保值。以下针对现货市场价格与期货市场价格变化幅度不相同的各种情况，分析基差变动对买进套期保值效果的影响。

从上述例子可以归纳出:买进套期保值后无论现货价格和期货价格如何变动，只要基差变动趋弱就会净盈利；只要基差变动趋强，就会净亏损。因此，进行买进套期保值时，尽量选择基差很强极有可能趋弱时入市，等待基差趋弱后结束保值。

通过分析基差变动对买期保值和卖期保值的影响，可以发现套期保值的净盈亏就是基差变动值，而基差变动幅度远远小于现货价格和期货价格的波动幅度。套期保值的作用实质上是把交易者面临的巨大的市场价格风险，降低为变动幅度较小的基差变动风险。

随着国内期货市场的不断发展成熟，当前的套期保值早已不是单纯的进行买入、卖出操作，而基差交易也已经在诸多商品如有色金属、黑色金属、农产品(000061,股吧)等领域运用得非常广泛，一方面为企业的现货经营提供了更多风险管理工具，但另一方面也对市场对参与者提出了更高要求，本文的套期保值案例分析仅仅是初步涉及了原理和基本操作流程，在实际应用当中，企业需要对具体品种进行深入研究，才能有效管理商品价格波动风险。