看周期拐点还是看经济韧性？（二）：柳暗花明
2018-06-06 21:49:44 来源：国海证券
市场似乎已经对下半年经济下行形成一致预期，但是近期的经济数据仍有费解之处：虽然 4 月投资消费似乎都全面下滑，但是在工业生产全面反弹之际，企业库存不升反降；虽然房地产销售出现下滑，但是房价环比却加速上涨，限购城市也不断增加；虽然经济前景似乎挺悲观，但是制造业投资持续超预期反弹。
我们认为房地产补库存投资或是下半年经济超预期的重要因素。近几年以来，房地产库存特别是住宅存货一直在显著下降。目前看来，住宅库存可能已经下降到了这样一个水平以至于开始刺激房地产的价格和投资。然而由于去库存过程中房地产销售远远大于实际的房屋开工水平，我们认为即使未来房地产销售出现一定下滑，实际房地产开工和施工可能仍然需要至少保持平稳甚至需要加速才能弥补供应的不足。今年以来出现的对于工业品需求偏强和房地产投资上行的一些现象，背后地产商加速开工、施工补库存的因素值得关注。
我们也继续维持对于制造业投资的乐观判断。对历史的回顾显示，本轮供给出清之后出现的企业去杠杆取得进展，经济增长对信贷、房地产刺激依赖大幅下降，制造业及民间投资底部反弹，以及经济增长持续超预期等方面与 1998-2001 上一轮供给出清周期有诸多相似之处。我们认为两者具有可比性，而依据历史经验预测制造业投资有望持续恢复。
经济前景柳暗花明。 2009 年以来的我国经济周期是通常以政策刺激开始而以政策收缩终结。对一些投资者而言，虽然 2015 年底以来的本轮经济周期因为 PPP 开工，三四线城市棚改和出口复苏等因素表现出了较强韧性，但是伴随着地方政府财政整顿、实体经济去杠杆和房地产的持续调控，中国经济似乎再次走到了山重水复疑无路、下滑不可避免的地步；然而我们的研究表明房地产和制造业投资则可以在当前的环境下为经济提供新的动能，这也正是报告题目“柳暗花明”的含义。同时，综合考虑货币政策微调，PPP 整顿告一段落，地方专项债发行放量，和美国经济持续复苏等因素，我们维持对于下半年 GDP 增速 6.8%的预测，这一预测超出市场一致预期。
风险提示：贸易战大规模爆发，政策（含房地产税）紧于预期
本文来源：国海证券责任编辑：KS002
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