济民制药闪崩研究：十大股东逾八成股份质押，收购并表支撑业绩
2018-06-07 22:48:07 来源：品途商业评论
闪崩股票年年有，今年特别多。
今天要面包君再带大家看一只停牌都没能压住跌停的上市公司—济民制药（603222.SH）。
2015年2月登陆A股市场，至今上市不过三年多时间，以前复权股价计算，截止2018年5月31日，济民制药的股价9.09元距离破发已不太远（周线图）。
2018年2月5日、6日连续两天跌停后，该股停牌近三个月，然而复牌后等来的依旧是一字跌停。
本就是小市值的济民制药2018年至今总市值缩水超过35%，由47.42亿降至29.09亿元。
然而，公司的业绩却在2017年扭亏为盈，并在2018年一季度持续增长，为何会出现这种走势？
此外，一季报显示公司十大股东超过80%的股份被质押，在股价下行的情况下会不会带来新的问题呢？先从股份质押看起。
十大股东逾八成股份被质押
济民制药2018年一季报公告中前十大股东持股情况如下图：
截止一季末，前十大股东累计持股2.13亿股，占济民制药总股本比例为66.56%，其中已质押股份总计1.87亿股，占济民制药前十大股东总持股比例的87.79%。
随后，公司大股东又多次补充质押，截止2018年5月31日，第一大股东双鸽集团累计质押占其所持有公司股份比例的67.77%。
过去两年，不少大股东持股高质押的公司出现股价闪崩，市场有担忧在情理之中。但高质押并不意味着股价一定会下跌。
关键在于业绩。
财报拆解：内生增长不足，子公司并表支撑业绩
济民制药原本的优势业务为生产销售一次性聚丙烯塑料瓶、非PVC软袋大输液产品（即大输液业务），可是上市之后其大输液板块的营收却在逐年下降：
优势业务营收下滑，让公司业绩承压。然而，2017年公司的业绩却华丽逆袭：营业总收入6.06亿元，同比增长33.86%；扣非净利润5160.88万元，同比增长33.26%。
为什么会出现如此巨大的转变，可能要从公司的并购说起。济民制药在上市后就展开了一系列并购：
其中，重点要说的是公司目前最大一起并购——以3.34亿收购鄂州二医院公司80%股权。
根据公司2016年12月15日的公告显示，济民制药收购浙江尼尔迈特针织制衣有限公司持有的鄂州二医院有限公司（以下简称“鄂州二医院公司）80%的股权，收购总价为人民币3.34亿元。随后，2017年1月起鄂州二医院公司纳入了公司合并财务报表范围。
截止2017年年末，鄂州二医院在2017年实现主营业务收入10515.51万元，实现净利润2344.68万元。在2017年的年报中公司也曾表示：济民制药利润总额及扣除非经常性损益的净利润增长，主要是由于收购的鄂州二医院纳入2017年合并报表。
依靠鄂州二医院的并表利润，济民制药实现了业绩的“逆袭”。
也许是尝到了并购带来的甜头，济民制药在2018年展开了新一轮的并购：
2018年2月，济民制药收购了白水县济民医院有限公司60%股权；2018年4月，济民制药收购了郓城新友谊医院有限公司51%股权。
但近期济民制药停牌近三个月拟收购广慈医院100%股权的计划却中途夭折，原因为双方就广慈医院的估值、业绩利润承诺、交易方式等核心条款未达成一致意见。
除了近期终止的重组，济民制药上市3年收购5家公司，总计花费约6.41亿。
利润增长与现金流不匹配
根据公开数据，我们整理了济民制药经营性净现金流与归母净利润的走势图：
济民制药的归母净利润在2017年开始回升，但其经营性现金净流入规模却大幅下降。截止2018年一季报，公司归母净利润1121.38万元，同比增长29.39%，然而经营性现金流已呈净流出状态，利润增长与现金流的不匹配程度进一步加大。
虽然济民制药目前已经扭亏为盈，但其现金流与大股东的高比例质押会不会带来新的风险，也许才是市场更为关心的。
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文 | 面包财经
本文来源：品途商业评论责任编辑：KS002
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