公司债中止已成行业普遍现象 龙头房企高负债难觅表内融资

“最近房企的融资成本一直在涨，某家销售规模前5的民营龙头房企，在我们这边的融资成本也是不低于11%，而且是表外融资，像开发贷这种成本较低但属于表内的资金，总行那边是不批的，毕竟他们的负债率还是比较高的。”某大型股份制银行负责人向《证券日报》记者表示，“如果是国资背景，审批上相对会松一些”。

实际上，近段时间以来，房企在资金端的负面消息一直充斥着市场。先是中信信托就天房集团的一笔信托发布违约风险提示报告。紧接着，碧桂园、花样年、合生创展、富力地产、新城控股等多家房企拟发行的数百亿元公司债被“中止”。

对此，有业内人士指出，今年以来国内房地产行业的融资环境确实不断恶化，股权、债券融资均处于收紧状态。与此同时，相当一部分房企的债务进入集中兑付期，加深了融资收紧对企业的影响。

“伴随全社会的紧信用，企业间分化越来越明显，个别企业的信用违约概率在增加。不管是从融资上，还是经营能力上，龙头房企相对安全；风格激进的中型房企则容易面临杠杆率过高、债务结构不合理、债务集中到期、偿债资金安排不善等融资失控的问题；流动性差的小房企在风险释放的排序中位置最为靠前”。海通证券分析师姜超则表示，“从融资端看，债券融资尚无起色，影子银行监管趋严、非标萎缩，而表内贷款又受资本金、行业政策制约，再融资难度增加，对于以资金链为生命线的房地产行业，整体债务风险增加”。

合生公司债遭“闪电”中止

中房协在最新的报告中指出，随着楼市调控的深入，房地产行业的信贷环境持续收紧。不仅房贷业务被严格监管，为严控房地产金融业务风险，监管部门陆续出台各项政策，包括严禁违规发放或挪用信贷资金进入房地产领域、严禁银行理财资金违规进入房地产领域、竞买土地需使用自有资金、控制房企公司债发行审核等。

尤其是房企公司债的发行占比，自去年开始便大幅下滑，上述多家房企公司债被“中止”也被认为是受到大环境影响。

其中，合生创展拟发行金额为31亿元的“2018年非公开发行公司债券”，于5月21日刚刚被受理，仅9天时间便被中止。

而对于中止原因，合生创展方面并没有做出任何回应。但有消息称，这源自于证监会对房企发债资金用途监管有所升级。目前私募类非住房租赁债券的审核比较严格，而合生创展此次申请的公司债主要用于偿还此前的借款，而非住房租赁用途。

同时，有分析人士指出，合生创展近些年在地产行业徘徊不前，31亿元规模的公司债对于千亿元级龙头可能还好说，但就目前的合生，还是一笔很大的资金。

不过，也有房企负责人表示，公司债被中止属于目前行业的普遍现象，并非特定某家公司出了问题，但可以由此窥见市场的紧张情绪正在蔓延，一些杠杆高且现金不足的公司有可能面临资金链紧绷的风险。

相比于合生创展的“沉默”，目前身居行业龙头位置的碧桂园，则迅速对外解释了公司债中止原因。

其相关负责人对《证券日报》记者表示，“本次碧桂园控股小公募公司债中止的原因，主要系公司拟调整本次债券的募投项目，以使募集资金更好地匹配募投项目并得到更加有效的运用。相关事项还在和中介机构商讨、论证中。待相关事项确定后，公司将继续推进本次债券的审核和发行工作。公司始终看好国内资本市场，推进公司及下属主体在国内资本市场发债及其他融资方式的相关事宜”。

据悉，碧桂园被中止债券的全称为“碧桂园控股有限公司2016年公开发行公司债券”。碧桂园于2017年11月29日签署了该债券发行说明书，其发行总额不超过200亿元。债券扣除承销费用后，其中150亿元拟用于12个长租项目(上述资金不用于支付土地价款)，剩余的50亿元将用于偿还银行贷款。

“目前各方对于长租项目都很支持，例如碧桂园自己的百亿元储架租赁住房REITs产品此前已经在深交所正式挂牌流通。”上述业内人士称。

同时，其负责人指出，截至2017年末，碧桂园现金及银行存款约1484亿元，达上市以来最高水平；另有2485.1亿元银行贷款额度尚未使用；实现净经营性现金流240.8亿元，继2016年后再度为正；加权平均融资成本下降44个基点至5.22%，创历史新低。而且重点是2017年，碧桂园在规模高速扩张的情况下第二年实现正的净经营性现金流。

此外，今年2月份，碧桂园首席财务官伍碧君曾向外界透露，虽然市场的融资环境趋紧，成本走高，但碧桂园作为行业中评级较高的公司，融资渠道随之进一步拓宽和优化，公司将积极利用这一优势展开多元化融资，优化资本结构，降低资金成本，强化现金流管理，为可能出现的市场波动提前做足应对措施。

公司债规模急速萎缩

实际上，房企公司债从去年开始便出现了大幅收紧的迹象。

据中房协方面的不完全统计，2017年其检测的108家重点房企融资总额为10864亿元(不含开发贷、一般银行贷款)，同比下降2%。其中，108家重点房企的公司债发行总规模为437亿元，占总融资额的比重仅为4%，较2016年大幅下降90%。

海通证券的研究报告也显示，债市调整以及地产公司债分类监管下，2017年地产企业债券融资量较前2年锐减，全年总融资额1264.9亿元，仅为2016年的16.9%，减少6222亿元；2018年3月份地产债发行有回暖，但4月份以来再次回落。公司债监管效应持续，不管是从已经成功发行的量上看，还是从审批通过的计划发行量来看，均远远不及监管前。

显然，从去年开始，房企的公司债占比便急速下滑，而境外融资、股权融资以及资产证券化等占比则大大增加，房企的融资方式也越来越多元化，房地产私募基金、ABS、REITs、永续债等创新融资方式不断涌现。

以境外融资为例，受国内地产债券融资收紧影响，不少房地产企业积极寻求海外发债融资，截至5月20日，今年已经发行了接近1900亿元的境外债。但需要指出的是，目前能够在海外发债融资的企业多是大型龙头，比如中国恒大、佳兆业、绿地集团、万科、旭辉地产、碧桂园等，中小房企融资方式仍旧匮乏。

另外，值得注意的是，眼下已经进入到房企债务的集中兑付期。根据天风证券金融部统计，包含公司债、企业债、中期票据以及定向工具的地产产业债务，2018年全年到期量1949亿元，其中三季度到期高达932亿元、四季度到期高达698亿元。而2019年和2020年每年的增量都在1000亿元以上。

对此，姜超表示，今年开始此前积累的债务迎来到期、回售高峰，而房地产行业一方面面临持续的地产调控，销售回款渐显不畅，另一方面则是融资环境的收紧，一是房地产公司债在分类监管后融资量萎缩，二是今年以来影子银行监管趋严，银信合作新规、委贷新规从供给端压缩，资管新规从需求端限制，非标持续萎缩，而表内贷款又受到资本金、行业政策等制约。再融资的不畅，很可能引发以资金链为生命线的房地产企业流动性风险，整个行业的债务风险增加。